El impacto regulatorio del reglamento MICA en el ámbito de las ICOs (Initial Coin Offering)

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El pasado 5 de octubre de 2022 el Consejo Europeo publicó el texto final de la propuesta de Reglamento del Parlamento Europeo y del Consejo relativo a los mercados de criptoactivos y por el que se modifica la Directiva (UE) 2019/1937 (también conocido como Reglamento MiCA – siglas en inglés de Market in Crypto Assets), el cual se espera que entre en vigor y sea de obligatorio cumplimiento a finales de 2024. El futuro Reglamento supondrá la implementación a nivel supranacional de una regulación pionera respecto de los mercados de criptoactivos y proveedores de servicios relacionados.

Este proceso legislativo, motivado por el creciente impacto en los últimos años del mercado de criptoactivos en la industria financiera, se inició en septiembre de 2020, cuando la Comisión Europea presentó el llamado Digital Finance Package que, entre sus finalidades, perseguía el establecimiento de un marco regulatorio a nivel comunitario para la emisión de aquellos criptoactivos que no están actualmente cubiertos por la legislación vigente sobre servicios financieros. 

Si bien es cierto que son varios los objetivos donde MiCA pone su foco, en el presente artículo se va a exponer el impacto de dicha regulación en el ámbito de las “ofertas iniciales de criptomonedas” o ICOs (siglas en inglés de Initial Coin Offering, acrónimo que evoca la expresión IPO o Initial Public Offering utilizada en relación con procesos de salida a bolsa, si bien ambos conceptos no son análogos a nivel práctico y/o regulatorio).

Las ICOs se presentan como alternativas viables a la financiación tradicional (véase capital riesgo o financiación bancaria) de las empresas de base tecnológica, permitiendo a estas captar fondos del público en etapas muy tempranas de desarrollo (incluso en ocasiones sin tener aún un producto operativo) utilizando criptomonedas o tokens, a través de la utilización de una tecnología basada en el registro descentralizado (blockchain). En otras palabras, en una ICO, una sociedad emite una serie de tokens y las pone a la venta a cambio de divisas fiat (esto es, el dinero fiduciario tradicional, por ejemplo, euros o dólares) o, más habitualmente en la esfera tecnológica, de criptomonedas como bitcoin o ether.

En España, desde el punto de vista regulatorio, actualmente en el marco de una ICO se deben de tener en cuenta las diferencias según el tipo de categoría de token que se emita, distinguiéndose dos tipos principales de emisiones:

  • Emisiones de tokens que atribuyen derechos o expectativas de participación en la potencial revalorización o rentabilidad de negocios o proyectos o, en general, que presenten u otorguen derechos equivalentes o parecidos a los propios de las acciones, obligaciones u otros instrumentos financieros incluidos en el artículo 2 del Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores.


En relación con este tipo de
tokens, la postura de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) es de que se trata de un medio de inversión que se encuadra dentro de la clasificación de valores negociables e instrumentos financieros detallada en la citada ley y, por tanto, sujeto a la legislación nacional aplicable en mercado de valores y aquella normativa derivada de MiFID II, la Directiva de Folletos y la Directiva sobre Gestores de Fondos de Inversión Alternativos. Así, este tipo de operaciones quedaría sometido a las exigencias propias de una oferta pública de valores, tales como la elaboración de un documento de emisión o folleto informativo (obligatorio a partir de emisiones superiores a ocho millones de euros, quedando en el resto de casos al arbitrio del organismo regulador, en función de la complejidad de la operación), el mantenimiento de un registro contable y la asunción de determinadas responsabilidades por parte de la sociedad emisora y sus órganos de gobierno.

  • Emisiones de las llamadas fichas de utilidad o utility tokens, que otorgan a sus titulares el derecho de acceso a una aplicación, un producto o servicio específico desarrollado por el emisor, siendo su principal finalidad (además de captar recursos financieros) facilitar a los inversores el acceso al bien o servicio ofrecido y, al mismo tiempo, crear una base de usuarios.


Este tipo de emisiones, de una implementación más sencilla y que no confieren a su titular derechos políticos y económicos en relación con el emisor del
token, se encuentran reguladas por la normativa nacional en materia de consumo y publicidad.

Realizada esta breve introducción, la entrada en vigor del Reglamento MiCA supondrá la implementación de una serie de pautas comunes a la hora de proporcionar seguridad jurídica en el marco de los procesos de emisión y negociación de criptoactivos. Así, cabe diferenciar los distintos mecanismos en función del tipo de emisión de que se trate.

Por un lado, respecto a las emisiones de tokens asimilables a valores negociables, la nueva regulación europea propone un régimen de autorización ex ante (siendo competente la autoridad nacional donde resida el emisor) basado en los siguientes pilares:

  • Presentación de un whitepaper (término proveniente del mundo de los criptoactivos), que cumpliría la función de un folleto de emisión de valores negociables en mercados organizados, en el cual se describirá el proyecto y las características del activo.
  • Obligatoriedad de disponer de una reserva de activos que mantengan el valor de los tokens emitidos.
  • Establecimiento de un procedimiento de quejas y reclamaciones de acceso gratuito.
  • Régimen de responsabilidad de los emisores y sus órganos de gobierno por los daños ocasionados a los inversores en aquellos casos que el whitepaper presentado no cumpla con lo dispuesto en el Reglamento MiCA.


Por otro lado, respecto a los
utility tokens, debido al menor riesgo que los mismos suponen para los usuarios, su emisión no estará sujeta a un régimen de autorización previa sino a un régimen de notificación al supervisor. En líneas generales, este régimen se basa en (i) la publicación de un whitepaper, salvo en aquellos casos expresamente exentos, que proporcione al consumidor una información adecuada sobre el criptoactivo que se emite; (ii) el derecho de desistimiento del comprador en el plazo de 14 días siguientes a la adquisición del token; y, de manera similar a las emisiones de valores negociables, (iii) un régimen de responsabilidad para los emisores y sus órganos de gobierno.

En cualquier caso, es preciso recalcar que, si bien la aprobación del Reglamento MiCA supone indudablemente un avance importante en un espacio que actualmente carece de regulación alguna (salvo algunas excepciones en territorios como Suiza o Singapur, los cuales han sido pioneros y prueba de ello es la gran cantidad de operaciones con criptoactivos que tienen lugar en estas jurisdicciones), en la práctica este reglamento deberá venir acompañado de más reformas legales en las que confluyan los principios legales generales relativos a los mercados financieros tradicionales y la nueva realidad de inversiones descentralizadas basadas en tecnologías disruptivas.

Por ello, es importante que, antes de decidir invertir en este tipo de productos, se consideren todos los riesgos asociados y se analice toda la información disponible de cara a entender lo mejor posible el producto objeto de la inversión. Así, la postura conjunta de la CNMV y el Banco de España es que este tipo de criptoactivos se caracterizan por un elevado riesgo de pérdida del capital invertido ya que, en la práctica, se trata de operaciones complejas que se desarrollan en un contexto digital y esencialmente transfronterizo, lo que dificulta en gran medida el encaje de estos instrumentos financieros en un marco regulatorio concreto. Prueba de ello es que, a día de hoy, ninguna emisión de criptoactivos ni ninguna ICO ha sido registrada, autorizada o verificada por ningún organismo supervisor en España, no pudiéndose beneficiar de ninguna de las garantías o protecciones prevista en la normativa nacional relativa a productos bancarios o de inversión.

José Antonio Escudero, Asociado del Dpto. Energía/Regulatorio.

Autor/Profesional

José Antonio Escudero Asociado

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